케이뱅크 상장 전망(IPO 기업분석)

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1. 케이뱅크 상장 예비 심사 청구 발표(IPO)




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[단독] '1호 인터넷은행' 케이뱅크 30일 코스피 IPO 신청

서울경제 증권 > IB&Deal 뉴스: ‘국내 인터넷은행 1호’인 케이뱅크가 기업공개(IPO) 일정에 닻을 올려 침체된 IPO 시장의 투자심리를 북돋울지 주목된다. 8조 원 이상의 기업가치가 거론되는 케이

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단독 기사로 나와 케이뱅크 상장에 대한 의문부호가 있었지만 타 언론 매체에도 케이뱅크 상장 관련기사가 쏟아 지는걸 보니 오는 30일에 케이뱅크가 상장을 위한 예비심사청구에 착수한건 사실인 것으로 보인다.



8조 원 이상의 기업가치가 거론되는 케이뱅크가 코스피 상장에 출사표를 던지면 8월 중 코스피 입성을 공언한 쏘카 등 IPO 시장에 대어(大魚)들이 돌아오며 분위기 반전도 가능하다는 기대가 나오고 있는데 케이뱅크는 어떤 회사이고 어떤 투자 포인트를 갖고 있는지 알아보자.




2. 케이뱅크 소개





(1) Summary




선순환이 시작됐다. 2020년 3분기 BC카드로의 대주주 변경으로 적시성 있는 자기자본 조달이 가능해졌다. 이후 대출 수요에 걸맞는 속도감 있는 유상증자가 가능해졌다. 2021년 업비트의 폭발적인 고객 및 투자수요 확대가 케이뱅크 성장의 마중물 역할을 했다. 2020년 말 3.8조원에 불과하던 예금은 2021년 말 11.3조 원으로 증가했고, 고객 수도 동기간 219만명에서 717만명으로 늘어났다.

 

 

 

업비트가 끝이 아니다. 수신 상품 경쟁력 제고와 예금 프로모션 강화로 유입된 고객을 락인하는데 성공했다. 업비트 고객예치금을 제외하더라도 2022년 1분기 원 예수금은 5.7조원으로 2020년 말 2.7조원 대비 112% 증가했다. 마찬가지로 업비트 예치금을 제외하더라도 케이뱅크의 저원가성 수신 비중은 2022년 1분기 49%로 은행업 평균인 45%를 상회한다. 예금 경쟁력을 확인할 수 있는 대목이다.

 

 

 

대출도 빠르게 늘어난다. 2022년 1분기 원화대출금은 7.8조원으로 2020년 말 대비 161% 증가했다. 2021년 1분기 44%였던 예대율은 올해 1분기 68%까지 올라왔다. 강화된 수신 경쟁력에 걸맞게 대출 경쟁력도 끌어올린 것이다. 아파트 담보대출과 전세대출, 중/저신용자 대상 신용대출, 개인사업자대출이 성장동력이 다. 중/저신용자 대상 신용대출 비중이 올해 5월 말 기준 23%까지 올라와 중금 리대출 시장에서의 경쟁력을 입증했으며, 100% 비대면이 구현된 주택담보대출과 개인사업자대출 출시는 향후 시장 침투율을 높일 수 있다는 점에서 긍정적이다. 그 결과 올해 1분기 0.4%에 불과한 은행 대출 시장점유율은 2026년 말 1.3%까지 개선될 것이며 원화대출금 잔액은 동기간 3.9배 커진 30조원에 이를 것이다.

 

 

 

 

실적은 개선될 일만 남았다. 대출 확대와 NIM 상승 덕분에 2022년 이자이익은 3,681억원으로 전년대비 86% 증가할 전망이다. 영업 및 재무 레버리지 효과까지 반영해 ROE는 2021년 2.3%에서 2022년 7.7%로 개선되고 중장기적으로는 10%대 중반 수익성도 예상된다.

플랫폼과 수수료 비즈니스에서의 경쟁력에 대한 의문부호가 붙지만 본질적인 뱅킹 사업의 수익성과 성장성만으로도 높은 밸류에 이션은 정당화된다.

 

 

 

 

(2) 케이뱅크 Valuation

 

 

 

자본규제 요건을 준수하면서도 예대사업을 확장하기 위해서는 자본의 대형화가 필수적이다. 하지만 케이뱅크는 사업 초기의 불가피한 영업적자로 인해 이익잉여금 누적을 통한 자기자본 확대는 어려웠다. 이에 규모의 경제를 달성하기 전까지 지속적인 유상증자를 통한 자금 수혈이 필요했다. 결과적으로 케이뱅크는 2017 년 2분기 영업 개시 이래 9차례에 걸친 유상증자가 있었다.

 

 

가장 최근의 투자 유치는 2021년 3분기다. 그동안 액면가인 주당 5,000원으로 자금조달을 했다면, 최근 라운드에서는 영업지표 개선과 흑자전환 등을 두루 감 안해 주당 6,500원으로 자금유치가 이뤄졌다. 거래 후 기업가치 2.4조원에 해당 한다. 특히 Bain Capital, MBK파트너스 등 주요 PEF 플레이어도 제3자 배정 유상증자를 통해 주주로 편입됐다. 심사 및 투자기업의 가치제고 역량이 우수한 복 수의 PEF가 주주로 편입됐다는 점이 긍정적이다. 또한 전반적으로 자금 동원력 이 우수한 대형사 위주로 주주가 구성되어 신축적인 자본 의사결정이 용이해졌다.

 

 

 

 

 

 

2021년 유상증자 이후로도 상품 경쟁력 및 실적이 급격하게 개선되면서 기업가치가 추가로 개선됐다. 플랫폼 경쟁력 논란은 차치하더라도, 인터넷은행 특유의 비용 경쟁력을 감안할 때 중장기 수익성이 높다. 이에 잔여이익모형상 기말가치 산출 시점의 PBR은 1.7배로 시중은행의 0.4~0.5배 대비 높다. 한편 채널 경쟁력 대비 아직 예대사업의 규모가 작다. 따라서 단기간에 영업 경쟁력을 지렛대 삼아 높은 성장성을 시현할 수 있다. 이는 현재 시점의 PBR을 높이는 요소다. 결과 적으로 잔여이익모형을 활용한 적정 기업가치는 6.0조원이며, 2021년 기준 PBR 3.5배다.

 

 

 

 

 

 

상대가치평가법을 통해 기업가치를 산출해 잔여이익모형의 결과와 비교 및 대조 가 가능하다. 통상적으로 최대 FY3까지의 주가배수(멀티플)을 활용한다. 비교대 상기업인 카카오뱅크의 FY1~FY3 시점의 PSR과 PER을 활용한 케이뱅크의 단순 상대가치는 7.3조~8.4조원으로 도출된다<표 5>. 플랫폼 경쟁력과 시장 지위 관련 디스카운트를 적용한다면 결과적으로 잔여이익모형 결과와 유사하다.

 

 

한편 카카오뱅크와 케이뱅크의 주요 영업지표를 비교해보면, 대체적으로 케이뱅크의 주요 지표는 카카오뱅크 대비 26~40%의 비중을 차지한다. 이를 가감조정 없이 멀티플과 유사한 개념으로서 케이뱅크의 기업가치 산출에 단순 대입할 경우 케이뱅크의 기업가치 평균은 5.6조원으로 도출할 수 있다<표 6>.

 

 

 




3. 케이뱅크 투자 포인트 (견고해진 고객과 수신 기반)




(1) 시작된 선순환

 

 

악순환은 끊어졌고, 선순환이 이어진다. 2018년 1분기부터 2020년 2분기까지 여신 1조원대, 수신 1~2조원대에서 오랫동안 정체되면서 적자가 지속된 바 있다. 하지만 2020년 3분기부터 반전됐다. 여수신이 증가한 것이다. 특히 2021년에는 폭발적으로 수신이 늘어나고 고객 기반이 확대됐다. 확립된 성공공식을 바탕으로 2021년부터 지속적으로 상품 경쟁력을 개선하고 있으며, 여수신 확대 전략은 순항 중이다.





반전의 계기는 두 가지다. 첫번째, 비씨카드로의 최대주주 변경이다. 2017년 2분기 영업시작 이래 2020년 3분기 최대주주가 BC카드로 바뀌기 전까지 제도적 장벽과 분산적 주주 구성에 따른 의사결정 지연 이슈로 적극적인 유상증자가 어려 웠다. 통상적으로 일컬어지던 인터넷은행 흑자전환을 위한 여신 10조원을 달성하지 못하고 1조~2조원대에서 여신 규모가 오랫동안 정체되면서 자본비율 하락과 반복적인 대출 영업중단이라는 악순환이 이어졌다.

 

 

 

중소기업 위주의 주주 구성으로 2017~2018년에는 적시성 있는 대규모 유상증자가 어려웠다. 2019~2020년에는 공정거래법 이슈가 발목을 잡았다. 당초 KT는 2019년 들어서서 케이뱅크 지분율을 10%(보통주 기준)에서 34%(전체 기준)까지 늘리는 5,900억원의 유상증자를 추진했다. KT와 같은 비금융주력자에게 인터 넷은행 지분 보유한도를 34%까지 허용하는 인터넷전문은행법이 시행된 덕분이다. 하지만 공정거래법 관련 이슈로 KT의 대주주 적격성 심사가 지연됐다. 이후 2020년 3월에는 공정거래법 위반 전력을 인터넷은행 대주주 적격성 심사 기준에서 제외하는 인터넷전문은행법 개정안이 국회에서 부결되면서 KT의 대주주 등극은 현실적으로 어려워지게 된다.


하지만 이때 KT가 지분 70%를 보유한 BC카드가 케이뱅크의 구원투수로 등판한다. 2020년 3분기 BC카드가 KT가 보유한 케이뱅크 지분 전량을 인수하고 3,966억원의 주주배정 유상증자에도 참여한 것이다. 이에 지분율 기준으로 BC카드가 지분율 34%로 최대주주로 등극했으며, 우리은행, NH투자증권 등 대형사 위주의 지분 구조가 더욱 공고해졌다. 지배구조에 안정성이 더해진 것이다.





두번째 반전의 계기는 업비트의 폭발적 성장이다. 케이뱅크는 업비트 고객 대상 으로 단독으로 실명확인이 가능한 입출금 계정을 제공한다. 국제자금세탁방지기 구 권고안에 따라 가상자산 관련 자금세탁방지 및 테러자금 조달금지 내용을 담은 특정금융정보법(특금법) 개정안이 2021년 3월 시행된 점이 두나무와 케이뱅크 업무제휴의 주요 배경이다. 특금법에서는 가상자산사업자의 신고 의무가 부과 되고 사업자로서의 신고가 수리되려면, 정보보호관리체계인증(ISMS)을 획득해야 한다. 또한 사업자의 고객들은 은행을 통한 ‘실명확인이 가능한 입출금 계정’을 만들어야 한다(특금법 제7조 제3항).

 

 

 

2020년 10월 300만명에 불과하던 업비트 회원 수는 2021년 말 900만명을 돌 파했고, 업비트 일평균 거래대금은 2020년 하반기 0.6조원에서 2021년 2분기 16조원까지 급증했다. 가상자산 투자 열풍이 불면서 국내 가상자산거래소 시장점 유율 80%를 확보한 업비트로 고객 트래픽과 거래가 쏠린 결과다. 업비트에서 투자하려면 케이뱅크에 가입하고, 은행 계좌로 자금을 이체해야 한다. 결국 2020~2021년 업비트의 성장은 케이뱅크 고객 활동성 지표 개선으로 직결됐다.

 

 

 




(2) 업비트를 지렛대 삼아 높아진 수신 경쟁력

 

 

 

업비트를 통한 케이뱅크 고객 유입 효과는 인상적이다. 2020년 6월 말 135만명 이었던 케이뱅크 고객 수는 1년만인 2021년 6월 말에 619만명까지 증가했다. 엄청난 마케팅 효과다. 해당 고객 유입은 케이뱅크의 원화예수금 확대로 연결됐다. 업비트 고객들의 예치금이 케이뱅크 입장에서는 기업자유예금으로 분류되기 때문이다. 결과적으로 지배구조 개편에 따른 영업 정상화와 업비트 고객자금 유입이 동시에 발생하면서 케이뱅크 원화예수금은 2020년 6월 말 1.8조원에서 2021년 6월 말 11.3조원까지 크게 늘어났다.

 

 

 


2022년 1분기 케이뱅크 원화예수금은 11.5조원으로 이중 저원가성수신의 일종인 기업자유예금이 5.8조원이다. 해당 기업자유예금 중 최대 5.4조원이 업비트의 고객예치금이다. 한편 업비트 고객예치금 중 최대 1.6조원이 원화대출금으로 운 용된다고도 볼 수 있다. 비중으로는 30%(=1.6조원/5.4조원)다. 무원가성 자금인 자본이 대출 운용에 전혀 활용되지 않는다는 보수적인 가정이다.

 

 

 

 

 

업비트 고객예치금 중 일부를 대출로 운용하는것에 대한 우려가 있다. 다만 실질적으로 해당 요인으로 인한 자산과 부채 만기불일치 관련 유동성 리스크는 제한적이다. 우선 업비트 고객예치금 잔액의 역사적 변동성이 생각보다 낮다. 언론보 도와 공시를 활용한 확보 가능한 업비트의 고객예치금 추정치는 2020년 말 0.95 조원, 2021년 8월 말 5.8조원, 2021년 11월 25일 6.4조원, 2021년 말 5.8조 ~5.9조원, 2022년 3월 말 5.4조원이다. 2021년 8월 이래 최근까지 고객예치금 은 일정 범위 내에서 유지되고 있다.

 

 

 

유동성 리스크가 제한적이라는 보는 두번째 근거는 케이뱅크의 유동성커버리지비율(LCR, liquidity coverage ratio)이 높다는 점이다. 1분기 기준 케이뱅크 LCR 은 173%로 규제 하한선인 100%를 상회한다. LCR은 ‘고유동성자산/순현금유출 액’ 비율로 이를 100% 이상으로 맞춘다는 것은 30일 내 현금화할 수 있는 고유 동성자산으로 30일 동안 스트레스 상황 하에서 예상되는 순현금유출액을 충당해야 한다는 의미다.

 

 

 

순현금유출액은 조달자금에 이탈률을 곱해 구하는데 잔존만기 30일 초과 리테일 정기예금 등 안정적인 것은 이탈률 0%가 적용된다. 반면 비금융기업 예금 등에 대해서는 40~100%의 높은 이탈률이 적용된다. 1분기 기준 케이뱅크의 LCR 계산시 적용된 업비트 고객예치금의 이탈률은 42% 내외로 추정된다(비영업적 조달 관련 무담보부 도매자금조달 데이터 활용). 결론적으로 업비트 고객예치금의 이탈률 가정치가 42% 내외로 일반예금에 비해 충분히 높은 상황에서도 LCR이 규제 하한선을 크게 상회하고 있어 유동성 리스크는 제한적이다.

 

 

 



오히려 업비트 고객예치금이 케이뱅크 활동성 지표 개선의 전기를 마련했다는 긍정적 측면에 주목한다. 예금의 절대 규모가 커졌을 뿐만 아니라 저원가성수신 비중도 2019년 4분기 25%에서 올해 1분기 75%까지 상승했다. 반론의 소지가 있는 기업자유예금을 제외한 저원가성수신 비중도 동기간 25%에서 49%까지 개선 되어 은행업 평균인 45%를 상회한다. 예금 경쟁력을 확인할 수 있는 대목이다.

 

 

수신 상품 개발 및 공급도 이어지고 있다. 플러스박스나 챌린지박스를 통해 재미를 추구하면서도 고객들에게 실질적인 금리 혜택을 제공하는 수시입출식 예금을 제공하고 있다. 또한 우리카드나 신한카드와 연계한 제휴적금을 통해 상품 특성도 다변화되고 있다. 상품 경쟁력 제고와 적극적인 수신 영업 전략은 케이뱅크의 높은 성장성으로 연결되고 있다.





(3) 확대되는 대출 라인업

 

 

은행 대출시장에서의 침투율이 높아진다. 대출 상품 라인업이 확충된 덕분이다. 2017년 영업 개시 이후에는 한동안 신용대출에 집중했지만, 2020~2021년에는 아파트담보대출과 전세대출이 출시됐고, 올해 5월에는 개인사업자대출도 신설됐 다. 신용대출 내에서는 작년 하반기부터 고신용자뿐만 아니라 중/저신용자 대상 적극적으로 대출을 공급하고 있다. 이에 2020년 2분기 1.3조원이었던 원화대출 금은 올해 1분기 7.8조원까지 확대됐다. 특히 시장 파이가 훨씬 큰 주택담보대출 영업에 집중한 결과 동 대출 비중이 1분기에 21%까지 상승한 것도 고무적이다. 결론적으로 대출 라인업 확대와 적극적인 여신 영업 전략을 통해 대출 시장점유율이 개선되고 있다.

 

 

 



올해에 국한해서 보면 가계대출 내 케이뱅크를 포함한 인터넷은행들의 약진이 두드러진다. 올해 5월 예금은행 가계대출은 기업대출 대비 상대적으로 빨랐던 대출 금리 상승과 강화된 대출 규제 등으로 전년동기대비 성장률이 3.5%로 크게 떨어졌다. 반면 예금은행 기업대출은 전년동기대비 10% 증가했다. 전월대비 대출 성장률로 보면 예금은행 기업대출은 매월 1% 내외로 늘지만, 가계대출은 연중 내 내 잔액이 횡보세다. 결국 은행업 전체 기준 대출 시장 분위기는 기업대출 호황, 가계대출 부진으로 요약할 수 있다.

 

 

 

 

 

5대 은행(KB, 신한, 하나, 우리, 농협)과 인터넷은행으로 나눠보면 분위기는 사뭇 다르다. 5대 은행이 급증하는 기업대출 수요 충족에 집중하는 동안, 인터넷은행 3사가 가계 대출 성장을 독식하고 있다.5대 은행은 주담대 성장 정체와 개인 신용대출 순상환으로 전년말 대비 가계대출이 1.1% 역성장했다. 반면 인터넷은 행 3사의 가계대출은 매월 2~3% 내외의 빠른 증가세가 돋보인다.

 

 

카카오뱅크의 경우 고신용자 신용대출 신규취급 일시 중단에도 불구하고 중/저신용자 신용대출과 전월세보증금 대출, 올해 2월에 개시한 주택담보대출에 영업을 집중하면서 3월부터 가계대출 성장률이 회복 추세에 있다. 토스뱅크는 개인사업 자대출 프로모션을 강화하고 있을 뿐만 아니라 가계대출도 매월 5,000억~6,000 억원씩 빠르게 늘리고 있다. 1분기 수신이 21조원에 달하나 여신은 2.6조원으로 예대율이 12%에 불과하기 때문이다.

 

 

 

 

 

케이뱅크도 다른 인터넷은행과 마찬가지로 대출이 빠르게 증가하고 있다. 이에 케이뱅크의 은행 대출 시장점유율이 개선되는 점에 주목한다. 2017년 2분기 영 업 시작 이래 현재까지의 누적순증액 기준 가계대출 시장점유율은 2.7%며, 특히 신용대출이 대부분인 가계 기타대출 점유율은 6.3%까지 올라왔다. 반면 1분기 잔액 기준 가계대출 시장점유율은 아직 0.9%에 불과한데, 추후 잔액 기준 점유 율이 누적순증액 기준 점유율에 수렴할 점을 고려해야 한다. 즉 현재 대비 잔액 기준 점유율은 최소 3배 이상 확대된다.

 

 

유사한 관점에서 케이뱅크의 기업대출까지 포함한 전체 은행 대출 내 점유율은 1 분기 기준 0.4%에 불과하다. 다만 향후 연 30~40%의 높은 성장률을 이어나가 면서 2026년 4분기 말 전체 대출 시장점유율은 1.3%로 현재 대비 3.5배 개선될 것이다. 원화대출금 잔액은 동기간 3.9배 커져 30조원에 이를 전망이다. 높은 밸류에이션을 정당화할 빠른 성장에 대한 가시성이 높다.

 

 

 


케이뱅크는 개인사업자대출이나 주담대 성장도 기대되나 가계신용대출도 포트폴리오 다각화와 전체성장률 확대 측면에서 포기할 수 없는 성장 영역이다. 여기서 주의할 점은 인터넷은행의 가계신용대출 성장을 위해서는 중/저신용자 대상 신용 대출 확대가 필수적이라는 점이다. 애초에 2015년 인터넷은행 도입방안이 발표 될 때부터 인터넷은행에게 은행간 경쟁 촉진 및 중금리 신용대출 활성화 역할이 부여된 까닭이다.

 

 

다만 중금리 대출 활성화 원칙이 잘 지켜지지 않다가 2021년 4월 중금리대출 제도 개선방안과 2021년 8월 가계부채 총량규제 강화 과정에서 인터넷은행의 중/ 저신용자 대상 신용대출 공급 역할론은 재부각됐다. 이에 가계신용대출 내 중/저 신용자 대상 신용대출 비중 목표가 사전에 제출되고, 창구규제로서 이를 충족할 필요성이 생겼다. 따라서 고신용자 신용대출을 늘리려면 일정 부분 중/저신용자 신용대출을 매칭해서 늘려야 된다.

 

 

케이뱅크는 2021년 1~3분기 원화대출금이 3.0조원에서 6.2조원으로 급격히 확대되는 과정에서 가계신용대출 내 중/저신용자 대상 신용대출 비중이 21%에서 14%까지 하락했다. 다만 2021년 9월 중/저신용자 대상 이자지원 프로모션, 11 월 승인, 한도, 금리 등 전략 개편을 통한 취급 대상 확대와 신용평가모형(CSS, credit scoring system) 고도화로 관련 신용대출이 빠르게 공급되기 시작했다. 이에 중/저신용자 비중 규제 강화에서 파생된 전체 성장 둔화 우려를 불식시켰다.

 

 

 

2021년 3분기 말 0.7조원이던 중/저신용자 대상 신용대출은 올해 1분기 말 1.2 조원까지 확대되며 가계신용대출 내 비중이 20.2%까지 확대됐다. 5월 말 기준으 로는 비중이 22.7%까지 상승해 올해 말 목표치 25%는 수월하게 달성할 전망이 다. 통신과 쇼핑 데이터를 활용한 맞춤형 CSS 개발로 금융이력부족자(thin filer) 에 대한 대출 승인율이 32% 개선되는 등 대출 심사 프로세스가 개선됐고, 적극 적으로 관련 대출 영업을 한 덕분이다.

 

 

 

 

 

주택담보대출도 빠르게 늘고 있다. 주담대는 RoRWA(위험가중자산 대비 이익) 등 리스크 대비 수익성이 우수해 대출 포트폴리오 다변화와 리스크관리 관점에서 필수적으로 성장해야 할 영역이다. 아파트담보대출이 2020년, 전세대출이 2021 년 출시된 이래 올해 1분기 기준 케이뱅크의 주택담보대출 잔액은 1.6조원까지 늘어났다. 전체 대출 대비 비중은 21%다. 예금은행 가계대출의 70%가 주택담보 대출인 점을 감안하면 케이뱅크의 주담대 확대는 시장 파이가 큰 곳으로 상품과 서비스 영역을 확대했다는 의의가 있다.

 

 

 

 


2020년 8월 출시된 케이뱅크 아파트담보대출은 현재 생활안정자금용과 대환용 대출이 취급된다. 대환대출의 경우 대환행위 위임용도의 ‘전자상환 위임장’을 도입했다. 직장인 기준으로 원천징수영수증과 등기권리증만 제출하면 되기 때문에 절차가 간소하다. 이에 기존에 주민센터에서 대면으로 발급받는 인감증명서와 인 감 날인 위임장을 법무대리인에게 전달하는 절차가 생략되어 100% 비대면이 구 현됐다. 2020년 당시로서는 선제적으로 은행업 내에서 대출 취급 프로세스를 혁 신한 셈이다.

 

 

한편 카카오뱅크가 올해 2월 주택구입자금까지 포괄하는 주택담보대출을 출시했다. 주택구입용은 소유권 이전등기가 필요한데 카카오뱅크와 제휴를 맺은 법무사가 잔금일에 고객을 직접 방문해 등기절차를 대행한다. 카카오뱅크 사례를 고려 하면 주택구입용으로도 고객 입장에서 100% 비대면 대출이 구현될 수 있는 셈 이어서 향후 케이뱅크도 주택구입자금용 주담대 시장으로 사업을 확대할 것으로 예상된다.

 

 


전세대출은 2021년 8월 출시됐다. 일반 전세대출은 주금공 90% 부분보증으로, 만 34세 이하 청년 전세대출은 100% 보증이 적용된다. 은행 재원 전세자금대출 잔액은 작년 말 162조원으로 은행 가계대출 내에서는 19%, 은행 주담대 내에서 는 28%를 차지하는 핵심 상품이다. 특히 현행 부동산 및 금융규제 체계와 임대 차보호법 조항, 주택가격 등 여러 변수를 고려하면 향후에도 주담대 내에서 전세 자금대출 위주의 시장 성장이 예상된다. 따라서 성장성 측면에서 케이뱅크가 편 의성과 금리 경쟁력이 있는 전세대출을 출시한 것은 긍정적이다. 임대차계약서와 계약금 영수증만 제출하면 되고, 나머지 서류는 공동인증서로 확인이 가능하다. 편의성을 바탕으로 출시 7개월 만인 올해 3월 말에 취급액이 6,000억원을 돌파 했다.




‘사장님 대출’을 올해 5월에 출시했다. 사장님 대출은 사잇돌 대출과 다르게 개인 사업자대출로 분류된다. 이에 가계대출 총량규제 준수나 대출 포트폴리오 다변화 를 통한 효과적인 리스크 관리, 새로운 시장으로의 진출을 통해 TAM(total addressable market, 진출 가능한 잠재 시장 크기)을 키운다는 측면에서 긍정적 이다. 정책모기지를 제외한 은행 가계대출 잔액이 909조원인데 개인사업자대출 잔액은 423조원에 달하기 때문이다. 다만 금번 개인사업자대출은 신용보증재단 보증부 대출로 전체 대손율 하향 안정화 관점에서는 긍정적이나, TAM 확보 측면 에서는 향후 부동산담보부나 신용 개인사업자대출 추가도 요구된다.

 

 

 




(4) 실적은 개선될 일만 남았다

 

 

 

 

인터넷은행이 다른 핀테크 기업들과 다른 점은 트래픽과 거래액(T&T, traffic and transaction) 증가가 곧바로 순이익 개선으로 이어진다는 점이다. 인터넷 은행이 book business 비중이 높아 멀티플은 낮더라도, 기업가치 자체는 다른 핀테 크 기업보다 커질 수 있는 주요 배경이 바로 빠른 이익 개선이다. 케이뱅크도 마찬가지다. 전술한 대출 확대와 더불어 NIM마저 개선되면서 2022년 이자이익은 3,681억원으로 전년대비 86% 증가할 전망이다. 플랫폼과 수수료 등 비이자이익 이 2024년 이후 본격적으로 개선될 것으로 추정되는데 그 이전에 이자이익 위주의 빠른 성장이 기업가치 개선으로 연결된다.




연속적인 기준금리 인상에 따라 2022년 1분기 케이뱅크 예대금리차(NIS)는 3.26%로 2022년 연중 NIS 2.18% 대비 108bp나 개선됐다. NIS와 동행하는 NIM은 1분기 2.34%다. 작년 연중 NIM 대비 이미 78bp 높게 시작했다. 결론적 으로 연말 한국은행 기준금리가 2.50%에 도달한 뒤, 이후 추가적인 기준금리 인 상이 없다는 보수적인 가정으로도 내년까지 NIM 상승세는 보장되어 있다. 2021 년 연중으로는 NIM 1bp 상승당 이자이익은 10억원 증가했는데, 해당 민감도는 올해 연중 14억원까지 확대될 것으로 보인다. 이에 올해 연중 NIM이 66bp 개선 된다는 가정 아래 NIM 개선만으로 인한 연간 이자이익 증가폭은 900억원 이상 이다.

 

 

 



2021년 대손율은 0.76%로 전년대비 15bp 하락했다. 올해 대손율도 0.77%로 작년과 유사한 수준을 유지할 전망이다. 중/저신용자 신용대출 확대는 연체 여부 를 떠나 경험 부도율 측면에서 대손율을 상향시키는 요인이다. 다만 아파트담보 대출, 전세대출, 보증부 개인사업자대출 확대라는 대손율 하향 요인과 서로 상쇄 될 것이다. 대출 포트폴리오 변화 외에 경기 사이클 측면에서의 대손율 상승 압력 도 기존의 선제적 충당금 적립 기조를 고려하면 제한적이다. 올해 1분기 충당금 커버리지 비율은 197%로 규제 하한선인 100%를 상회 중이며 연체율도 0.48% 로 전년동기대비 7bp 하락하며 개선된 모습을 보였기 때문이다.




연간 판관비는 10%대의 높은 증가세가 예상된다. 우선 임직원 수가 2021년 말 424명으로 카카오뱅크 1,031명의 41%에 불과하다. 경쟁력 강화를 위한 전 직군에서의 추가 채용이 불가피하다. 실제로 케이뱅크 임직원 수는 확대 추세가 관찰된다. 2020년 말 376명, 2021년 말 424명, 2022년 1분기 말 452명으로 임직원 수가 확대되고 있다.

 

 

기에 전반적인 인플레이션에 따라 개발자뿐만 아니라 전 직원의 임금 인상도 불가피하다(1분기 우리나라 명목임금 전년동기대비 상승 률 7.2%). 다만 실적 확대를 통한 1인당 생산성 개선으로 총영업이익 대비 판관비 비율인 이익경비율(CIR, cost-income ratio)가 개선되면서 ROE 상승에 일조 할 것이다. 2022년 이익경비율은 38%로 전년대비 23%p 개선될 전망이다.





성장성 개선에 따른 영업 및 재무 레버리지 효과로 ROE는 2021년 2.3%에서 2022년 7.7%로 개선될 전망이다. 2023년 1분기 9,600억원(=주당 16,000원 x 6,000만주)에 신주 모집하고 이후 추가적인 유상증자는 없다는 가정이다. IPO 이후 추가 유상증자가 없다는 가정의 근거는 두 가지다. 우선 2021년 흑자전환 이래 ROE가 빠르게 개선되면서 이익잉여금 누적으로 대출 성장에 필요한 소요 자본을 어느 정도 충당할 수 있기 때문이다.

 

 

 

두번째 요인은 기존 증자 자금의 효율성 개선이다. 2021년 3분기 1.25조원의 유 상증자 중 7,250억원의 제3자 배정 유상증자분이 BIS 기준 자기자본으로 인정되 지 않았다. 해당 증자분이 2026년까지 상장하지 못할 경우 되사주는 동반매각청 구권과 중대한 과실이 있을 경우 조기회수하는 조기상환청구권이 약정되어 있기 때문이다. 역으로 IPO가 성공할 경우 해당 증자분이 진성자본으로 분류되면서, 올해 1분기 기준 보통주자본비율이 11.4%p 상승하는 효과가 발생한다.






4. 케이뱅크 투자 리스크 포인트



플랫폼과 수수료 비즈니스는 향후 개선 과제

 

 

 

수수료 비즈니스에서의 경쟁 우위는 핀테크 기업으로서 높은 멀티플을 정당화하기 위한 필수적 역량이다. 케이뱅크가 증권계좌 개설, 연계대출, 제휴 신용카드 등 관련 비즈니스를 확대하는 점은 긍정적이다. 다만 아직까지 수익 규모가 작은 점은 개선 과제다. 2021년 카카오뱅크의 IR 기준 fee 수익은 1,686억원, 플랫폼 수익은 932억원이다. 해당 수익들을 합친 것과 유사한 IFRS상 수수료수익은 2,541억원이다. 반면 케이뱅크의 IFRS상 2021년 수수료수익은 445억원이다.

 

 

2021년 케이뱅크 원화수입수수료 357억원 중 업비트 관련 펌뱅킹 수수료수익이 292억원으로 거의 대부분이다. 따라서 연계대출이나 제휴 신용카드 등 기존 영위 하고있는플랫폼사업의파트너사제휴확대및프로모션강화를통한수익확 대와 자산관리를 중심으로 한 각종 신규 사업 발굴이 필요하다.

 

 

결론적으로 케이뱅크는 기입증된 여수신 경쟁력에서 파생된 높은 성장성과 차별 화된 수익성만으로도 기업가치 6조원, PBR 3.5배라는 높은 밸류에이션을 정당화 할 수 있다. 다만 향후 플랫폼 수익 창출력에 대한 입증이 필요하며, 이를 충족해야만 추가적인 기업가치 상승여력이 보장될 것이다.

 

 

 




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NOTICE)
위 자료는 투자 판단을 돕기 위한 단순 참고 자료이며 투자의 최종 판단 및 손실 책임은 본인에게 있음을 알려드립니다.


출처 : 케이뱅크, 한국투자증권

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댓글(8)

  • 2022.06.29 15:54 신고

    오 케이뱅크 상장정보라니 전에 사용하다가 말았었는데 이렇게 보니 반갑네요

  • 2022.06.29 18:43 신고

    좋은정보 잘보았습니다
    어느새 6월의 끝자락 입니다
    더위에 장마에 지치기 쉬운날들 즐거운 마음으로 힘내시고 건강하게 보내시길 바랍니다

    • 2022.06.30 20:15 신고

      청산사랑님 방문과 댓글 감사합니다 즐거운 목요일 저녁되세요

  • 2022.06.29 19:52 신고

    잘 보고갑니다~ 제 글도 보러와주세요!

    • 2022.06.30 20:15 신고

      차트의신님 방문과 댓글 감사합니다 즐거운 목요일 저녁되세요

  • 2022.06.30 07:17 신고

    포스팅 너무 잘 보고 공감도 꾹꾹 누르고 가요!!😃

    • 2022.06.30 20:15 신고

      재리부부님 방문과 댓글 감사합니다 즐거운 목요일 저녁되세요

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