도큐사인 (DOCU) 주식 주가 전망 및 기업 분석 (디지털화 대표주)

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안녕하세요. MZ세대로 살아남기의 네모 선장입니다.
이번 시간에 분석해볼 기업은 전자서명의 일인자로 알려진 '도큐사인'입니다. 도큐사인은 언택트 대표 수혜주로 알려져 있으며 특히 미국에서는 전자서명을 뜻하는 단어로 DocuSign이라고 쓰이고 있습니다. 이는 마치 구글링, 우버처럼 동사로 쓰이는것과 같은 것입니다.

최근 코로나 팬데믹이 회복국면으로 들어서면서 전자서명에 대해 주식시장 참여자들은 보안 이슈 등과 같은 우려와 함께 팬데믹이 종료되면 전자서명의 지속성을 의심하며 도큐사인의 실적이 하향할 거라고 판단했습니다.

하지만 우려와 달리 이번 1분기 실적 발표 자료에서 정상 영업을 시작하는 업체들에서 기존 서명 업무를 전자서명으로 대체하는 수요가 증가하면서 팬데믹 수혜주를 넘어 디지털화 대표주로 거듭나는 모습을 보여주었습니다. 이런 도큐사인이 앞으로도 지속 가능한 성장을 할 수 있을지 차근차근 분석해보겠습니다.

Part0. 전자서명과 종이 서명의 차이점





Part1. 기업개요

아직도 종이에 사인하시나요?

미국에서 전자서명을 뜻하는 단어는 DocuSign이다. 마치 구글링, 우버처럼 동사로 쓰이고 있는 것이다. 전통적인 Wet Signature 가 e-Signature로 빠르게 대체되는 상황에서 글로벌 1위 전자서명 기업인 동사에 대한 관심도 뜨거워질 수밖에 없다. 클라우드 및 구독모델과 결합된 동사의 비즈니스 모델은 향후에도 강력한 지배력을 유지할 전망이다.


전자서명 = DocuSign



DocuSign은 2003년 설립된 전자서명(eSignature) 1위 기업이다. 전세계 66만 사용자 계좌(Enterprise & Commercial 85,000곳)를 보유하고 있으며 Fortune 500 기업중 300곳 이상이 동사의 고객이다. 이미 미국에서는 전자서명 자체가 DocuSign으로 인식될 만큼 브랜드 영향력이 크다.
디지털 트랜스포메이션 및 클라우드 시대의 도래는 동사 성장에 새로운 날개를 달아주었다. 마이크로소프트의 Office365가 클라우드와 결합해 고속성장을 시작한 것과 마찬가지다. 기본적으로 전자서명 또한 SaaS(Software as a Service)와 궁합이 좋다. 구독 모델 도입 및 업데이트에 최적화된 형태다.
실제로 동사 매출액의 약 95%는 구독에서 발생한다. 약 40% 수준의 고성장을 유지하고 있어 수익성이 빠르게 개선될 것으로 보인다. 약 5%를 차지하고 있는 서비스 및 기타 부분도 주목해야 한다. 절대적인 비중은 크지 않지만 동사 수익에서 중요한 부분을 차지하고 있는 Enterprise 부문의 Proxy 역할을 하기 때문이다. FY2020 기준 전년 동기 대비 49% 성장하며 순항 중이다(vs FY18 +3%, FY19 +10%).






동사의 전자서명 시장 점유율은 70%에 육박한다. 2011년 Echosign을 인수하며 뒤늦게 업계에 뛰어든 Adobe를 제외하면 유의미한 라이벌 자체를 찾아보기 어렵다. 전자 서명이 도입된 사이트 기준으로 Adobe Sign의 점유율은 5% 수준에 불과하다. 향후에도 동사의 시장 지배력은 유지될 것으로 보인다.




Part2. 산업분석( 전자서명 : 250억 달러의 새하얀 눈밭)


모든 비즈니스는 합의의 과정이다. 말로만 하는 합의는 의미가 없다. 서명과 공증이 필요하다. 바꿔 말하면 대부분의 비즈니스가 동사의 사업 기회가 연결되어 있다. 250 억달러로 추정되는 거대한 시장이지만 아직 침투율은 6~8%에 불과한 것으로 추정된다. 70%란 압도적인 시장 점유율을 감안하면, 동사에 대한 투자는 곧 시장 성장의 수혜를 홀로 누릴 수 있다는 뜻과 크게 다르지 않다.

전자서명 = 디지털 노다지


빠르고 편하고 안전하다
전자서명 시장의 장기 성장은 필연적이다. 물리적인 종이를 배제할 경우 보안과 편의성 측면에서 큰 폭의 효용 증가가 나타나기 때문이다. 계약 당사자들의 시간과 돈을 동시에 아낄 수 있다. 연말 정산이나 보험료를 청구하기 위해 서류에 서명해 우편 혹은 팩스로 보내본 사람은 대번에 공감할 것이다.
특히 일반 개인이 아닌 법인의 경우에는 시간 단축으로 인한 효용이 극대화된다.. 일대일 계약이 아닌 다수가 참여하는 복잡한 계약이라면 더욱 그렇다. 실제로 동사 거래의 50%가 15분 이하의 시간에 이 루어진다. 보안 관련된 안전성까지 고려한다면 전자서명을 사용하지 않을 이유가 없다.

본질적으로 모든 종류의 공식적 합의(Agreement)는 서명(Signature)과 공증(Authentication) 과정을 수반한다. 주택 구입부터 채용, 세금 등 무수히 많은 거래들이 전부 해당된다. 250억 달러로 추정되는 전자서명 시장의 침투율은 아직 6~8%에 불과한 것으로 추정된다. 이조차도 보수적인 수치다. 아직 발자국이 보이지 않는 새하얀 눈밭이 펼쳐져 있는 것이다.

그렇게 좋은 시장이라면 경쟁은?


단순한 서명의 경우 기술적인 진입장벽이 크지 않다. 당연히 단가도 높게 받기 어렵다. 중장기적으로 Mid-Small 마켓의 경우 경쟁이 심해지며 파편화가 일어날 것이다. 관련 기업들의 마진도 악화될 가능성이 크다. 그러나 도큐사인이 장악한 High-end(Enterprise) 시장의 경우 이야기가 다르다.
이 시장의 핵심은 수익성이 높은 기업 고객을 대상으로 교차판매를 할 수 있는 지속적인 프로덕트 개발 역량을 가질 수 있느냐로 압축된다. 실제로 동사 매출액의 80%는 전체 고객의 10%를 차지하는 Enterprise 부문에서 발생된다.
가장 큰 증거는 지속적인 ASRPC(Average Subscription Revenue Per Customer) 상승이다. 코로나19코로나 19의 영향으로 고객이 단기에 급증(66만명 +49% YoY)하며 1분기 일시적으로 하락했지만 상승 추세는 지속될 전망이다. 기존 고객의 매출 증가를 나타내는 Net Retention 또한 119%에 달한다. 전년 동기 대비 약 20%의 추가 지출을 했다는 의미다. 프로덕트 고도화의 결실이 나타나고 있는 것이다.
데이터센터를 직접 건설하는 등 인프라 부분에 대한 투자도 이루어지고 있다. 이는 후발 주자들과의 격 차를 더욱 확대시키는 요인들이다. 단기적인 구독 마진 하락(FY2Q20 90.2% → 3Q20 81.9% → 4Q20 81.3% → 1Q21 81.5%)에도 불구하고 중장기 지배력은 더욱 공고해질 가능성이 높다.
물론 기존 플랫폼들이나 독립 앱 개발사들의 경우 자체 서명 시스템을 구축할 가능성도 배제하기 어렵다. 그러나 대세를 바꾸지는 못할 것이다. 결제 시장과 마찬가지로 파편화될 가능성이 크기 때문이다. 아마존의 결제 시스템을 애플이 사용하고 싶지는 않은 것과 같은 이치다. 중립적인 위치에 있는 대형 플레이어가 유리하다.
이미 마이크로소프트, 세일즈포스닷컴, SAP, 오라클 등 기라성 같은 클라우드 SaaSSaaS 업체들은 동사 프로덕트를 API를 통해 연동시켜 사용하고 있다. 300개가 넘는 프로그램과 결합되었으며 총거래의60%가 API로부터 발생한다. 이는 엔터프라이즈 시장에서 동사의 확고한 입지를 반증한다.

Part3. 기업분석(눈부신 미래가 기다린다)


도큐사인(DocuSign)은 코로나 19 이후 극적인 변화를 맞고 있다. 원격근무 및 비대면 서비스의 확산과 함께 성장에 가속도가 붙었다. 전자서명은 한 번도 써보지 않는 사람은 있지만 한 번만 쓰는 사람은 없다. 돌이킬 수 없는 변화다. 민간과 정부 부문 모두 고르게 성장할 것으로 보인다. 디지털 트랜스포메이션이란 메가 트렌드에는 예외가 없다.

코로나 19로 가속화된 디지털 트랜스포메이션


Zoom보다 DocuSign이 강하다?
코로나 19가. 미국 실리콘 벨리의 테크 업체들을 중심으로 변화의 바람이 거세다. 트위터의 경우 코로나 1919 종식 이후에도 재택근무가 무기한으로 가능하다고 선언했을 정도다.
재택근무의 활성화는 비대면 합의가 빈번하게 일어난 다는 것을 의미한다. 전자서명의 사용이 자연스러운 환경이 도래한 것이다. 코로나 이전에도 전자 서명을 쓰지 않는 이유는 단순했다. 관례에 따라 변화에 대한 수용이 느린 경우가 대부분이었다. 하지만 코로나는 이를 타파하는 계기가 되었다.
우리는 장기적으로 전자서명의 Lock-in 효과는 재택근무를 상회할 가능성이 높다는 점에 주목한다. 팬데믹이 종식될 경우 일부 재택근무자는 회사로 복귀하겠지만 한번 전자서명을 경험한 이후에 종이 서명으로 다시 돌아가는 것은 불가능에 가깝기 때문이다. 초기 Zoom 같은 기업들에 관심이 쏠린다면 지속성 측면에서는 DocuSign의 우위를 예상해볼 수 있다.

한번 쓰면 멈출 수 없다

1분기 매출액과 수주잔고는 (Billing) 전년 동기 대비 각각 39%, 59% 증가하며 폭발적인 성장을 보여줬지만 아직 기대감을 낮출 필요는 없다. 2분기에 이어 하반기에도 매출 성장은 높은 수준에서 유지될 가능성이 높다. 1) 수주잔고와 시차를 두고 인식되며, 2) 추가적인 Up-selling이 기대되기 때문이다.
장기적으로는 하향 안정화되겠지만 그조차도 당초 예상보다는 느리게 진행될 것이다. 향후 3년간 약 38%(CAGR) 수준의 매출 성장률을 예상한다. 당분간 성장에 대한 우려는 제한적이다.
실제 사용자 지표들도 긍정적이다. 1분기 기준 다운로드 횟수는 127만 회(+114% YoY), MAU는 128만명 (+44% YoY)에 이른다. 주목할 만한 점은 성장 추세다. 코로나가 본격화된 1분기 전부터 성장률이 급등 하기 시작했다. 이미 대세가 되어가던 중에 코로나의 반사이익이 더해진 셈이다.

정부가 밀어준다


이번 코로나 19 사태는 민간을 넘어 정부의 디지털화 및 전자서명 수요를 촉진시켰다. 지방정부의 긴급 실업수당 지급 프로세스 간소화, 중소기업 대출 지원 프로그램 신청 프로세스에 동사의 시스템이 도입되며 관련 거래가 크게 증가했다. 미국 주요 주정부 산하 노동청이 5050만 명이 넘는 사람들에게 55억 달러를 일주일 내에 지급한 사례가 대표적이다.
정부 수주는 대규모 발주를 통해 이루어지며 한번 도입될 경우 쉽게 교체되지 않는다는 특징이 있다. 안정적인 캐시카우인 만큼 진입 장벽도 높다. 기술력과 보안 측면에서 최고 레벨에 오른 기업만이 선택받는다. 승자 독식의 시장이다.
동사는 업계 최초로 FedRAMP(Federal Risk and Authorization Management Program, 2017년 8월) 인증을 받았다. 정부 기관의 클라우드 발주를 위해서 반드시 필요한 라이선스로 엄격한 보안 규정 및 사 후 모니터링을 통과해야 한다. 2019년 9월 Adobe Sign 또한 인증을 받으며 유일한 업체는 타이틀은 반납했지만 2년이라는 시차를 감안하면 기술력 격차는 여전할 것으로 판단된다.
정부 전용 데이터센터 구축도 주목해야 한다. 동사는 속도, 보안, 규제요건 충족을 위해 해당 지역 (Region)의 데이터 센터에 복수의 데이터 센터를 운영하고 있다. 인프라 투자를 할 수 없는 소규모 업체의 경우 진출이 불가능한 비즈니스다.
정부 관련 수요는 단순히 코로나로 인한 일회성 이벤트가 아니다. 향후에도 중요도는 점차 커질 수밖에 없다. 2018년 21st Century IDEA act 도입 이후 정부 기관의 디지털화는 빠르게 이루어지고 있다.
세부 항목은 1) 웹사이트 현대화, 2) 서비스와 양식의 디지털화, 3) 전자서명 도입 ‘가속화(accelerate)’, 4) 고객 경험 개선, 5) 표준화 & 투명성 확보로 구분된다. 대부분 동사 사업과 밀접한 연관이 있는 항목들이다. 특히 전자서명의 경우 빠른 도입에 대한 의지를 명시한 점이 인상적이다.

추가 수익화에 대한 기대


Total Agreement Cloud
동사는 전자서명 플랫폼에서 종합 문서관리 플랫폼으로 활동 영역을 넓혀가고 있다. 동사의 강점인 서명의 경우 기본적으로 Agreement 단계에서 발생한다. 때문에 전후 과정인 Pre-Agreement(템플릿, 검토, 에디팅) 및 Post-Agreement(분석, 결제, 검색) 단계의 서비스로 자연스러운 확장이 가능하다.
최근 진행된 M&A는 Total Agreement Cloud를 지향하는 동사의 방향성이 잘 드러나 있다. 2018년 CLM(Contract Lifecycle Management) 회사인 SpringCM을 2.22.2억 달러에 인수한 데 이어 2020년 2월 인공지능 기반 계약서 분석 업체인 Seal Software를 1.91.9억 달러에 인수했다. 계약 과정 전반의 프로세스를 디지털화하려는 계획이다.
이는 카드로 시작해 디지털 결제 전반으로 확장한 비자와 마스터 카드의 사례와 매우 흡사하다. 가장 강력한 증거는 마진이다. 독과점 플레이어의 경우 플랫폼 안정화 국면에 진입한 이후 마진이 지속 적으 로 상승하는 모습을 보인다. 비자와 마스터카드의 영업마진은 꾸준히 상승해 현재 57%~67% 수준에 육박한다. 여유로운 현금 흐름은 R&D 및 관련 기업 인수를 통해 독과점 지위를 더욱 공고히 해준다.
빠르게 개선되는 동사의 영업 마진 또한 장기적으로는 비슷한 궤적을 그릴 가능성이 높다. 주식 보상 등 일회성 비용을 제외한 Non-GAAP 기준 영업이익률은 이미 FY2019 기준 흑자로 전환되었다. 고성장이 유지되며 영업 레버리지 효과로 인한 수익성 개선은 지속될 전망이다.

국내보다 해외 성장이 더 가파르다


인프라가 갖춰졌다면 해외 지역 확장 또한 자연스러운 수순이다. 특히 미국과 언어 및 법률 측면에서 괴리가 적은 캐나다, 영국, 호주 등의 전자서명 도입이 함께 증가하고 있다. 동사의 1분기 글로벌 매출 성장률은 전년 동기 대비 46% 성장했다(vs F3Q20 +40.2% → F4Q20 +40.6%) 미국 시장 대비(+37%) 빠르게 성장하고 있다. 코로나19의 영향이 컸다는 점에서 미국과 크게 다르지 않은 상황으로 보인다.

Part4. 도큐사인(DocuSign) 주가 (기술적 분석)


도큐사인(DocuSign)의 현재 시가총액은 37.47B 달러(43조)로 실질적 경쟁자가 없는 상황이지만 Seekingalpha기준 동종업계에서 1위에 랭크되어 있습니다.

현재 도큐사인(DocuSign)의 주가는 194.75$로 전고점 당시 290$과 비교하면 -33% 정도 주가가 빠져 있는 상태입니다.
5월에 RSI가 20(과매도구간)까지 빠졌었는데 최근 일주일 동안 도큐사인(DocuSign)주가가 빠르게 올라오면서 RSI44 까지 올라온 상태입니다

MFI가 20대에서 60까지 올라옴과 동시에 MACD가 -10에서 -2까지 빠르게 올라온 만큼 도큐사인(DocuSign)의 주가는 상승국면으로 추세를 탈 수 있을거라고 생각합니다.


도큐사인 주식 보유자들의 평균가격대는 219.1$로 대부분 190$에서 225$사이에 매물이 집중된것을 확인 할 수 있습니다.
현재, 도큐사인 주식을 기술적으로 보았을때 185$~ 200$사이에서 신규 진입해 수익을 보기에 적정한 가격대라고 생각합니다.

Part4. 도큐사인(DocuSign) 주가 (기본적 분석)

FY1Q22 실적 리뷰

  • 실적 예상 상회: 일상 회복으로 기존 서명 업무 전자서명 대체 수요 급증
  • 매출 4.69억달러(+58% YoY), Non-GAAP EPS 0.44달러
  • 구독 매출 4.69억달러(+61% YoY), billings 5.27억달러(+54% YoY)
  • 글로벌 매출 1억달러 돌파(+84% YoY): 특히 유럽에서 성장세 부각(매출 비중 21%)
  • Non-GAAP 영업이익률 20%(+12%pt YoY)로 사상 최고치: 탑라인 실적 호조로 OPM 사상 첫 20%대 진입, net retention rate 역시 125%로 사상 최고치
  • 고객수 98.8만건(+50% YoY) - 다이렉트 고객(온라인 직접 구매) 13.6만건(+53% YoY) 팬데믹 종료로 정상 영업 시작하는 업체들에서 기존 서명 업무를 전자서명으로
  • 대체하는 수요 증가 - 기존 1분기는 계절적 비수기지만, 수요 급증으로 호실적 기록

애널리스트 컨센서스

  • 19명의 애널리스트 중 11%정도가 도큐사인 주식에 대해 홀딩 의견을 냈으며 나머지 42% 매수의견 47%는 강력매수 의견을 제시
  • 최고 목표가는 300$이고 최저 목표가는 210$ 평균 가격은 273.05$

FY2Q22 가이던스

가이던스 상향 조정: 예상보다 강력한 디지털화 전환세

  • 매출 4.79~4.85억달러(예상치 4.74억달러 상회), 구독 매출 4.59~4.65억달러 
  • Non-GAAP 영업이익률 16~18%

전망 및 밸류에이션

팬데믹 수혜주 아니다: 전자서명 아직도 초기 시장, 디지털 수혜 이제부터 시작

  • COVID-19 효과 끝났는데, 오히려 retention rate 사상 최고치 기록: 디지털화 수혜 본격화 입증
  • 전자 서명 플랫폼 업체로 성장 중: 전자서명, 서명 절차 관리, 공증 등 종합 서비스 제공 
  • 해외 성장 잠재 가능성도 여전히 풍부
  • fwdPSR23배로 1년 평균 29배 대비 디스카운트 중 - 팬데믹 수혜 종료 우려 때문
  • 더 높아진 매출 성장률 감안한다면 주가 우상향이 전망된다.





출처 : finviz, yahoo finance , 삼성증권(김중한 애널리스트) , Webull , 미래에셋증권 (김수진 애널리스트)




NOTICE)
위 자료는 투자 판단을 돕기 위한 단순 참고 자료이며 투자의 최종 판단 및 손실 책임은 본인에게 있음을 알려드립니다.

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