중국 지준율 인하가 증시에 미칠 시사점

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1. 중국 인민은행 지준율 인하 단행

1) 긍정적이나 효과는 크지 않을 것



7월 9일 인민은행은 지급준비율 0.5% pts 인하를 발표했다. 이는 지난 7월 7일 리커창 총리가 지준율 인하를 시사한 이후, 선별적인 지준율 인하를 기대한 당사 및 시장 예상보다 다소 강한 조치이다.

또한 이번 지준율 인하는 지난 6월 29일의 예금금리 제도 개편 조치 이후 두 번째 통화정책 전환 시그널이라고 판단한다. 예금금리 제도의 개편의 목적이 실질 대출 금리 하락이라는 점에서 그간 대출 억제 위주 및 위험관리 위주의 정책기조에 변화 가능성이 높아진 바 있다.

이후 10일 만에 지준율 인하를 발표함으로써, 정책기조 변화 가능성이 높아졌다고 볼 수 있다. 같은 날 발표된 통화신용지표도 중국 정부의 정책기조에 변화가 나타나고 있음을 보여주었다.

통화공급 측면에서 6월 중국의 M2는 전년대비 8.7%로 두 달 연속 증가율이 높아졌다. 수요측면을 나타내는 총 사회융자도 전년대비 11.0%로 지난해 9월 13.7%를 기록한 이후 8개월째 이어진 증가율 둔화에서 벗어났다.

예금금리 제도 개편과 지급준비율 인하, 주요 통화신용지표의 반등은 중국의 신용 긴축 강도가 정점에 근접하고 있다는 신호이며, 그에 따라 경기 측면에서 긍정적이다.

지난 6월 17일 발표된 중국의 주요 실물지표는 투자는 예상보다 빠르게 둔화되고, 소비회복은 예상보다 느리게 진행되고 있다. 또한 지준율 인하가 이번 주 15일의 2Q GDP와 6월 산업생산, 투자 등 주요 지표 발표와 동시에 시행된다는 점에서, 시장 예상(전년대비 8.0%)보다 2Q 성장률 및 주요 실물지표가 부진할 가능성이 높다고 판단한다.


2) 본격적 정책변화는 연말 이후 가능할 것으로 판단



지준율 인하가 긍정적이기는 하나, 삼성증권에서는 중국 정책기조의 본격적인 선회는 2021년 4Q 이후라는 기존 전망을 유지했다.

첫째, 중국 신용정책 추이를 측정하는 지표인 credit Impulse가 여전히 높은 편이다. 6월 중국의 credit impulse는 -0.8% pts로 4차례 긴축기 평균인 -3.3% pts보다 높다. 본격적인 정책전환이 나타났다는 판단은 credit impulse의 저점 확인 이후이며, 삼성증권은 동 지표가 올해 3Q~4Q 중 이전 저점에 다다를 것으로 추정한다.

둘째, 중국기업의 GDP 대비 부채비율은 코로나 이전보다 여전히 높다. 그에 따라 중국 정부는 기업의 부채비율 하락 및 위험감소를 확인한 후 본격적인 정책 전환에 나설 것이다. 당사는 중국의 GDP 대비 기업부채가 올해 4Q말 코로나 이전 수준까지 하락할 것으로 예상한다.

셋째, 중국의 통화 신용정책 체계는 단기금리, 장기금리, 지준율 등 여러 정책수단이 중첩되어 있어 지준율 인하의 효과가 인민은행의 기대보다 약할 가능성이 높다.

여러 연구결과에 따르면 통화량 중심에서 금리 중심으로 통화정책 체계를 변경한 경우, 지준율 인하의 경제적 효과는 통화량 목표에서보다 낮았다. 지준율 인하의 효과가 크지 않다면, 본격적인 정책전환을 논하기에는 아직은 시기상조라는 것이 당사의 판단이다.

2. 지준율 인하에 따른 증시 투자전략

포트폴리오 압축 기회



인민은행의 지준율 인하는 금융시장이 기대했던 이슈다. 16개월 만에 재개된 인민은행의 지준율 인하는 신속하고 시장 예상보다 강하게 이루어졌다.

중국 중소 기업은 ① 서비스업 경기회복 부진, ② 7~8월 MLF 대규모 만기 물량 도래, ③ 7월 중하순 법인세 납부의 3가지 유동성 압박 환경과 직면하고 있다. 서비스업의 상대적인 부진이 지속되는 가운데 6월 구매자 물가(PPI)와 소비자물가(CPI) 격차는 -7.7% p로 2000년 이래 최대치를 기록하면서 중소기업의 마진 압력이 심화되고 있으며 지난해 경기부양 수단으로 크게 확대되었던 MLF는 하반기 만기도래 규모 4.15조 위안 중에서 7월과 8월에 각각 4,000억 위안과 7,000억 위안의 자금 회수가 예고되어 있다.

이번 지준율 인하 조치는 1조 위안의 유동성 공급 효과로 연결될 것이다. 당분간 본토와 홍콩 주식시장은 제한적인 등락을 이어나갈 것으로 예상한다. 인민은행의 지준율 인하로 단기 유동성 리스크가 낮아졌고 상반기에 강하게 이루어졌던 유동성 Squeeze가 정점을 통과하는 것은 긍정적이다. 총사회융자증가율은 지난해 4분기를 정점으로 빠르게 하락하여 올해 2분기 중 2015년 이후 저점 수준에 도달 후 소폭 반등하였다.

지준율 인하가 주식시장에 미치는 영향은 2015~2016년 다섯 차례 인하시점에 1개월간 상해지수가 평균 11.0% 상승하며 긍정적으로 나타났으나 2018~2020년 지준율 인하 사이클에서는 1개월 평균 2.3% 하락하며 경기둔화와 맞물려 상관관계가 크게 낮아졌다. 7월 들어 상해와 홍콩 H증시는 정책 리스크에 민감하게 반응하며 각각 -1.9%, -7.3%의 가격 조정이 이루어졌다.

삼성증권에서는 인민은행의 지준율 인하 기대가 지난주 후반부터 지수에 반영되었다고 판단한다. 미 중 분쟁 심화와 내부 통제가 강화될 것이라는 우려가 여전히 시장의 부담요인으로 남아있다.

주식시장 투자전략으로 ① 지수 관련 대형주 비중 축소, ② 성장 가시성이 높은 종목 중심으로 포트폴리오 압축을 권한다. 경기 회복이 더디게 진행되는 가운데 시장 친화적인 정책으로의 태도전환은 시간이 필요하다. 인민은행은 지준율 인하 이후 ‚중립적인 통화정책‛ 기조를 유지할 것이다.

여름휴가철 코로나 확산 여부가 변수로 남아있으나 상반기부터 이어진 점진적인 정책 정상화 기조가 7월 정치국회의와 8월 베이다이허 회의까지 이어질 가능성이 높다.

가시적인 통화 완화 사이클은 빠르면 연말부터 내년 상반기 중에 기대할 만하다. 중국의 소순환 경기 사이클과 내년 하반기 차기 최고지도부 결정회의를 감안할 때 시장 친화적인 통화정책의 변화가 연말 이후 시작될 수 있을 것이다.



NOTICE)
위 자료는 투자 판단을 돕기 위한 단순 참고 자료이며 투자의 최종 판단 및 손실 책임은 본인에게 있음을 알려드립니다.


출처 : 삼성증권

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